經濟環境可能會出現大轉變。在這個大選年，本文將探討投資者除了老生常談的議題外，還應該關注什麼。
17.09.24
Atul Bhatia（特許財務分析師）美國明尼阿波利斯
財政與貨幣政策顯然是投資者的重要關注內容。政府開支約佔美國經濟活動的 20%，即使稍為看看近期的市場走勢，也可看出美聯儲的重要性。事實上，任何宏觀經濟預測，都要考慮到政府的淨開支和央行的利率目標。
但政府的影響力遠遠超過這些變數。行政措施、銀行法規和反壟斷活動都是政策決定的例子，這些決定雖然不是嚴格的經濟決策，但卻能影響投資結果。
踏入今年的選舉週期，我們看到 2 項非經濟性的政策措施，特別是貿易和移民限制的加強，可能會為投資環境帶來重要的改變。結合最近美國最高法院對行政法的判決，我們認為 2025 年的經濟環境有可能出現重大變化。
首先，我們必須確定這並非黨派議題 — 兩黨及所有選民都普遍同意，移民與貿易必須有所改變。黨派分歧主要是程度上的，而不是類別上的。我們也不對這些政策措施的可取性發表意見。政府的行動並非只著眼於影響股票和債券價格，而是為廣泛的公眾利益服務。我們只是就政策變動對資產價格的潛在影響進行討論。
在最近的蓋洛普民意調查中，移民被認為是美國面臨的最大問題，排在經濟和通脹之前。一項後續調查顯示，55% 的美國人希望降低移民人數，77% 的人認為美墨邊境的情況是一個重大問題或危機。儘管黨派歸屬確實影響民眾的反應，但這些數字也反映出民眾普遍支持轉向限制性的移民政策，而且兩黨都有提案，目的在減少南部邊境的越境人數。
貿易方面的情況也很相似。芝加哥全球事務理事會的一項調查顯示，超過三分之二的美國人認為，貿易政策應該用於保護國內就業。同一項研究指出，多數人支持減少貿易，增加國內自給自足。
這些觀點已反映在政策提案中。
2017 年，當時的美國總統特朗普（Donald Trump）對近 3000 億美元的中國進口產品實施限制，這些限制措施一直維持至今，後來又被美國總統拜登（Joe Biden）延長。共和黨提名人特朗普表示支持增加和延長這些關稅，建議對所有進口產品徵收 10% 的關稅，對中國進口產品徵收 60% 的關稅。他曾提出將普遍關稅提高 1 倍至 20%，並可能對來自「去美元化」國家的進口產品徵收 100% 的附加費，但目前尚不清楚這些政策提案是否確定。
民主黨候選人、副總統賀錦麗(Kamala Harris) 對廣泛徴收關稅表示懷疑，但過去曾支持基於環境考量及勞工標準的貿易限制。現任政府也支持在聯邦開支中要求更多「國內製造」的規定，這項政策有利於美國生產商，而不是國際供應商。
在經濟上，貿易和移民都與供應有關。
由於美國的失業率剛超過 4%，移民限制幾乎無可避免地會導致服務業價格上漲，因為國內生產商很難找到工人。這甚至可能迫使一些業者結業、暫停營運或縮減工時，就像疫情復甦初期看到的情況一樣。勞工供應減少也可能導致工資上漲。確切的影響將取決於所選擇的政策成效如何（這很難預測，因為沒有足夠的可靠數據或明確的政策細節），以及國內經濟放緩的嚴重程度。
增加貿易限制也非常類似，但更著重於商品而非服務。關稅所造成的成本上升會轉嫁至消費者身上，而國內生產商短期內建立或提升產能的能力有限，因為建立工廠及打造國內供應鏈需要時間。工人短缺也會讓美國公司沒有能力彌補進口減少所造成的空缺。
簡而言之，受選民與政治人物支持的這些政策，很可能會對美國的商品與服務供應 造成障礙。
註：2024 年 8 月 5日。兩年後 GDP 及消費物價指數水平與正常趨勢的偏差（百分比）。資料來源—RBC 全球資產管理首席經濟學家 Eric Lascelles
當然，供應只是等式中的一個因素。需求是另一個因素；但這方面的數字好壞參半。
通脹的其中一個因素是整個經濟體系的工資上漲。依賴工資的家庭傾向於將大部分收入用於消費而非儲蓄。因此，勞動力減少可能推高工資，因而家庭可以增加消費，進而推高通脹。疫情復甦的初期顯示，低收入家庭有能力推高消費價格。
另一個可能導致通脹的因素，是美國政府預算的舉債程度。如果以額外負債來減稅或增加開支，這將會增加通脹壓力。近期歷史顯示，增加預算赤字很可能要大部分或全部由新借貸支付。
另一方面，在實際和可能的政策轉變中存在潛在的抵消。首先，移民減少會降低經濟學家所說的家庭形成，而其他人則認為是對住房的需求。由於居住成本佔消費物價指數籃子的三分之一以上，任何降低租金的趨勢都可能有助於緩和通貨膨脹。
最近，所謂的雪佛龍原則（Chevron doctrine）被推翻，整體的監管環境對企業也變得更加友善。Chevron doctrine 已有 40 年歷史，它要求聯邦法官遵從監管機構對任何模棱兩可的法律語言的「合理」解釋。隨著雪佛龍原則現在被推翻，監管機構將不再獲得這種尊重。我們認為，後果之一是新法規的實施時間將更長，限制性也會更少。因此，企業可能更容易快速提高產量，從而增加供應量並獲得更高利潤。
最後，重要的是要考慮到政府在經濟中的主導地位不及私營機構的一半。多項指標，包括最近公佈的聯邦《褐皮書》（Fed Beige Book），都顯示經濟增長速度普遍放緩。這類經濟放緩通常會造成通脹放緩，並可能減緩政策驅動的通脹所造成的影響。然而，由於工人培訓及供應鏈調整的週期較長，我們對於這是否足以吸收全部影響持懷疑態度。
美聯儲主席鮑威爾在新聞發佈會上犯錯（就像他在 2023 年 12 月發表的過度鴿派評論一樣）很容易修正。只要經過幾場發佈會和一次會議之後，他已基本消除了市場估計中的鴿派觀點。央行對短期收益率的影響力，意味著犯錯的後果並不特別嚴重—美聯儲總能在之後糾正錯誤。
但在貿易和移民方面就不一定了。這兩個政策領域都受到其他實體（潛在移民或主權國家）的影響，這些實體都有自己的目的和目標，美國很難清楚地預測這些參與者將如何應對任何特定的政策變化。這種不確定性擴大了犯錯的後果。
以對華貿易為例。中國對關稅的回應可能會比預期更有影響力。即使美國想讓時光倒流，回到原來的狀態，在政治上也很難扭轉方向。這可能需要國會批准，但國會可能不會批准。而且，即使美國撤回關稅，也無法保證中國會同樣後退。
資料來源—RBC 全球資產管理首席經濟學家 Eric Lascelles
如果重要的貿易和移民限制獲得通過，我們認為大型企業受惠會多於小型企業。大企業更易尋找和僱用短缺的勞工，它們的規模在國際貿易中佔有顯著優勢。它們可以獲得稀缺的進口產品，同時利用其全球影響力從一開始就避免限制。最後，大企業往往面臨最高的法規審視，因此法律環境的轉變可能有助於抵銷較高的投入成本。最終的結果是，對大企業來說，這可能只是利潤方面的不利因素，但對於小企業來說，卻可能是嚴重的威脅，甚至可能是生存的威脅。
另一個潛在的市場影響是利率上升的趨勢。主要供應面因素的不確定性增加，以
及通脹上升的潛力，可能會使美聯儲重新考慮激進的減息措施，讓投資者對長期債券猶豫不決。這可能會拖累整個國內市場的經濟增長。
總體而言，我們認為投資者在評估其投資策略時，必須考慮全面的政策環境，而非僅僅是政府的直接經濟決策。目前，從更廣闊的角度來看，我們對潛在的通脹飆升有點謹慎，這會對債券到期日和股票規模的選擇造成影響。
本文資料僅供參考用途，並非針對或有意向任何國家/地區的任何個人或實體分發或供其使用，若在這些國家/地區分發或使用本文資料將違反法律或法規，或使加拿大皇家銀行或其附屬公司或組成業務單位（包括 RBC 財富管理）受到任何授權或註冊要求的約束。本文資料無意作為加拿大皇家銀行任何實體出售或提供任何特定金融帳戶、產品或服務的具體要約，亦無意邀請使用者申請任何特定金融帳戶、產品或服務。加拿大皇家銀行不會在未獲准提供帳戶、產品或服務的司法管轄區提供上述各項，因此 RBC 財富管理業務並非適用於所有國家/地區或市場。本文所包含的資料為一般性資料，無意且不應視作向使用者提供的專業建議或意見，亦不應視作對任何特定策略作出推薦。本資料中的任何內容均不構成法律、會計或稅務建議。在您根據本資料中包含的任何內容採取任何行動前，建議您先尋求獨立的法律、稅務和會計建議。利率、市況、稅務和法律規定、以及與您的情況相關的其他重要因素都可能有所變動。本資料並非對使用者可能適用之方法或步驟的完整陳述，未有考慮使用者的具體投資目標或風險承受能力，亦無意邀請使用者進行證券交易或以其他方式參與任何投資服務。在法律允許的最大範圍內，對於因使用本文件或當中所包含之資訊而造成的任何直接或間接損失，RBC 財富管理、其任何附屬公司或任何其他人士均不會承擔任何責任。未經 RBC 財富管理事先同意，不得以任何方式重製或複製本資料中包含的任何內容。RBC 財富管理乃加拿大皇家銀行及其附屬公司和分行之財富管理業務的全球品牌名稱，當中包括 RBC 投資服務（亞洲）有限公司、加拿大皇家銀行香港分行和加拿大皇家銀行新加坡分行。如需更多資訊，敬請向我們索取。加拿大皇家銀行根據《加拿大銀行法》正式成立，其股東承擔有限責任。® 加拿大皇家銀行之註冊商標。在牌照許可下使用。RBC 財富管理乃加拿大皇家銀行之註冊商標。在牌照許可下使用。版權 © 加拿大皇家銀行 2024 年。保留所有權利。
我們很樂意就您的財務前景展開對話。